未来五年中国金融发展走势

李稻葵

自1997年亚洲金融危机爆发以来，中央每五年召开一次全国金融工作会议，每次均带来金融格局的重要变化。2017年全国金融工作会议强调用改革来促使金融体系为实体经济服务，防控金融风险，加强金融监管。

中国金融业发展的三大“超前”

我认为，当前中国金融业的问题可以用三大“超前”发展来总结。

第一个“超前”发展是金融体系的流动性超过了实体经济的实际需要。2008年国际金融危机爆发以来，中国经济的流动性不断攀升，按广义货币计算，现在已经约为实体经济的200%，不管是看绝对量还是看相对GDP的比重，都处于全球第一。

有人讲金融体系既要避免“黑天鹅”，又要提防“灰犀牛”，中国金融体系最大的“灰犀牛”，就是流动性严重超前于实体经济的需要。在发达经济体中，金融资产的存量，尤其是固定收益的金融资产存量并不低于中国，但是他们的结构与中国的不同。中国经济中流动性金融资产，即银行存款加货币的存量，远远高于债券的存量，而美国等发达经济体却相反。这就为中国的金融稳定埋下了隐患。

第二，部分金融服务超前于实体经济的发展。这主要体现为大量的金融交易都是自我循环、自娱自乐的。例如银行之间的拆借十分活跃，银行间大量的理财产品，其背后的支撑其实是银行间的相互拆借。非银行机构与银行机构之间也有大量的、正常业务之外的混业拆借。保险业资金在前一段时间也是过多地流入了股市等领域。这种自我循环式的发展表现为金融行业所产生的附加值虚高，在2016年曾经高达GDP的9%左右，已经接近甚至超过发达经济体的水平。

第三个“超前”发展，是整个金融市场的发展超前于监管体系和法律体制的约束力。金融市场与其他市场的不同之处在于，金融市场交易复杂，跨时区跨地域，参与人群极其庞杂，易于引发社会群体情绪波动，因此，金融交易必须要有强有力的监管，还必须要有法制的力量介入。

未来五年中国金融发展的大脉络

根据以上分析，落实2017年全国金融工作会议精神，很有可能带来未来五年中国金融业发展六大走势。

第一，货币存量增速有望逐步下行，而低于名义GDP增速。货币存量增速相对GDP增速的下降，是化解系统性金融风险的根本要求，也是这次全国金融工作会议的基本精神。今年上半年以来，由于加强了对银行间以及金融机构之间的拆借管理，银行体系创造货币的速度放缓，出现了多年以来久违的广义货币增速低于名义GDP的良好局面。这一格局在未来五年有可能继续发展，其结果是银行间拆借的活跃度会持续下降，资金紧密运行的态势将会持续存在。这对中国金融业发展并不是坏事，会促使各金融机构更加精准地调控自身的资金需求，提高资金管理的水平，更会带来一大批中小银行的合并重组。

第二，多元化的小型金融机构将会蓬勃发展。小微企业、创新企业只能由创新型的小型金融机构来对接。这些蓬勃发展的小型金融机构，完全有可能纳入政府“大监管”范畴之内。金融回归服务实体经济的初衷，就要求多元化的金融服务，所以，未来五年贷款保险、小型贷款、消费金融乃至于基于互联网交易大数据提供金融服务的机构将会蓬勃发展，相关的监管条例也会逐步跟进，这是促使金融为实体经济服务的最具体和重要的措施。

第三，金融服务对外开放的步伐将加快。这是指中国的商业银行、证券公司和保险公司等将进一步对外开放。通过对外开放，能够更好地学习国外风险控制的最佳实践，同时通过金融业对外开放，也可以化解国际上尤其是跨国公司对中国经济开放逆转的质疑。

第四，人民币国际化将会稳健放缓。人民币国际化，本质上要求跨境资本流动逐步开放。当前中国金融市场监管并不到位，流动性仍相对充足，因此，靠简单的放开跨境资本流动的办法推动人民币国际化蕴藏着巨大的风险。从这次全国金融工作会议精神来看，人民币国际化要让位于金融为实体经济服务的要求，也要让位于控制整体金融风险的需要。人民币国际化一旦进程过快，将会引发国际投资者对于中国经济一些不切实的看法，将会直接把国外的金融波动引入中国金融市场，因此，我认为未来五年人民币国际化将会更加强调稳健而非速度。

第五，金融资产价格将会出现结构性调整。由于整体上未来五年要控制金融风险，低风险金融产品的价格将会上扬，而高风险金融产品的价格将会下降。例如，大型蓝筹股以及业绩稳健的上市企业的股价可能稳步上升，而那些风险较高的中小型企业的股票可能面临价格适度下行的调整。本质上讲，中国经济强调整体金融稳定性，投资者对风险溢价会调整。

第六，人民币汇率将稳中略升。整体上讲，未来五年中国经济中的流动性增速将会放缓，而中国实体经济的增速可能加快。笔者在之前的若干文章中分析，十九大之后，中国经济增长速度有可能回归到潜在增长速度，即7%左右。这就意味着出现实体经济加速而金融更加强调稳健的态势，并会带来人民币对于主要国际货币的汇率呈现稳定而略有上升的态势。

（作者为清华大学苏世民书院院长、教授）